Fără chibzuință,

Controversele privind un nou Cod Fiscal și o nouă grilă de salarizare invită la examinarea unor aspecte care privesc stabilitatea macroeconomică. Am în vedere relația dintre ciclul economic intern și cel „european“, potențialul de utilizare a resurselor (PIB-ul potențial, ce este o constructă de baza în modele macroeconomice), supravegherea macroprudențială, protejarea echilibrelor economice ca „bun public“. Nu puțini parcă au uitat situația extrem de dificilă din anii 2008/2009 când România, în pofida unei datorii publice mici, era în criză de lichiditate, lucrurile putând lua o turnură și mai rea. De aceea, o politică economică ce nu are în spate o analiză întemeiată pe cifre și raționamente bine cumpănite poate „da foc la casă“.

Ciclul economic intern și ciclul „european“

Sunt mai multe perspective pentru a judeca evoluția economiei românești după 1989.

Una este legată de trecerea la un nou regim economic și politic, care a reclamat o altă tastatură instituțională, reforme structurale (între care privatizări și impunerea de constrângeri bugetare), deschiderea economiei. „Recesiunea tranformațională“ (cum a numit-o Janos Kornai) a inițiat un ciclu lung de schimbări instituționale și în mecanisme economice ce poartă denumirea generică de tranziție postcomunistă. În unele țări, această tranziție a fost mai ușoară decât în România. După naivitățile de început, s-a văzut peste tot că schimbările depind de povara trecutului, de rigidități structurale, puterea obișnuințelor etc. Oricum, această tranziție poate fi echivalată cu un ciclu lung aparte (a nu fi confundat cu un „ciclu Kondratiev“, care ține de schimbări tehnologice de mare amploare).

O altă înțelegere a mișcării economiei este oferită de aderarea la UE. Creșterea investițiilor în anii deceniului trecut are rădăcini în apropierea de și, apoi, intrarea în Uniune. Se poate detecta un ciclu „integraționist“ pentru economiile care au intrat în UE în 2004 și 2007. Merită stăruit însă asupra unui ciclu ce întrețese economii naționale cu „piața unică“, cu dinamica sistemului financiar; este vorba de un „ciclu financiar“ (financial cycle, în terminologia experților de la Banca de Reglementări Internaționale/BIS), care acoperă o perioadă de expansiune și restrângere a creditării. Acest ciclu ar fi mai lung (10-15 ani) decât cel al afacerilor, cel din urmă referindu-se la distanța între recesiuni obișnuite. Cum arată Kenneth Rogoff, Claudio Borio și alții, ciclul financiar aduce supraîndatorare (debt-overhang). Evoluția tip „avânt și prăbușire“ (boom and bust) s-a văzut și în România ultimului deceniu, când creditul a înaintat în termeni reali cu 30-40% în unii ani. Și în țările baltice, Ungaria, Bulgaria au fost consemnate creșteri puternice ale creditului real.

Dinamica creditului în economiile emergente europene (EEM) a fost similară cu cea înregistrată în țări mai puțin dezvoltate din euroarie – Spania, Portugalia, Irlanda, Grecia etc. Ciclul „avânt și prăbușire“a fost ilustrat, mai ales în unele țări, de deficite externe considerabile, care au provocat crize de balanță de plăți. Așa s-a întâmplat și în România, unde îndatorarea externă intensă din anii 2004-2008 a condus la deficite de cont curent de două cifre, cu aglomerare de scadențe. Deși cu o datorie publică relativ mică în 2008 (14% din PIB), România a fost amenințată de incapacitate de plată pe fondul înghețării piețelor financiare și al crizei de lichiditate prin care trecea. Ce unii nu înțeleg este că, pentru piețele financiare, ce contează în ultimă instanță este datoria externă totală, publică și privată.

Deficitele externe ale României din anii 2007 și 2008 au fost alimentate nu numai de explozia creditului, de îndatorarea sectorului privat prin excelență, ci și de măsuri prociclice; cota unică a generat venituri mai mari, care au îmboldit băncile să acorde credite. Să amintim că băncile erau cvasioarbe vizavi de riscurile pe care îndatorarea foarte rapidă le creea; erau atente la stocul de credite (încă mic față de cel din economiile mature), neglijând viteza îndatorării externe și scadențele datoriilor. Fapt este că politici macro prociclice au stimulat consumul în anii precrizei și au condus la deficite externe mari. De aici și tăvălugul ce a venit odată cu criza, implozia economiei autohtone. Anii 2007-2008 sunt o lecție.

PIB-ul potențial

Sunt de făcut distincții în jurul conceptului de venit național (PIB/ produs intern brut) potențial. PIB-ul potențial se referă la potențialul de utilizare a resurselor într-o economie, care generează un flux de venituri. Creșterea potențiala privește rata de avans sustenabil a economiei. Când rata de avans a economiei este peste cea potențială, vorbim despre o „supraîncălzire“, care conduce la creștere de prețuri și importuri excesive. În orice caz, o creștere peste potențial conduce la dezechilibre ce reclamă corecții, mai devreme sau mai târziu. Când PIB-ul potențial este considerabil peste cel actual, economia poate avea temporar o rată de creștere peste cea potențială, fără a genera dezechilibre mari. Așa se întâmplă după recesiuni puternice, când avem de-a face mai degrabă cu „recuperări“ decât creștere economică propriu-zisă. Recuperarea economică poate utiliza același stoc de resurse, în timp ce o creștere economică durabilă necesită resurse mai mari, investiții.

Este de gândit că România s-a aflat, între 2011-2014, într-o fază de recuperare economică (în 2014 a fost atins nivelul PIB-ului din 2008), în condițiile în care investițiile (formarea brută a capitalului fix) au fost în 2014 de circa 55% din nivelul din 2008. Drept este că multe investiții au fost făcute aiurea în anii precriză, cu multe resurse orientate nu către tradables (bunuri și servicii exportabile sau care substituie importuri), dar prăbușirea investițiilor pune pe gânduri (chiar dacă fonduri europene pot fi substitut parțial). Inferența este că o creștere economică sustenabilă are nevoie de investiții publice și private mai mari. Turația economiei în acest an este în jur de 4,5% creștere anualizată, dar nu trebuie ignorate aspecte ca: este o creștere determinată în principal de consum; investițiile au scăzut dramatic în ultimii ani; pentru a susține asemenea rate de creștere, fără a vedea noi deficite externe supărătoare, este nevoie de creșterea producției de tradables.

Există totuși o nebuloasă creată de un mers să-i zicem idiosincratic al economiei în ultimii ani, cu inflație tot mai mică (chiar deflație în iunie, a.c., și se prognozează de către BNR pentru restul anului și parte din 2016), deficite externe surprinzător de mici când economia crește. Ai zice că schimbări structurale au loc în economia autohtonă, ilustrate și de expansiunea unor servicii de export (IT și transporturi, de exemplu). Colegi economiști (Laurian Lungu, Dan Armeanu, Andrei Rădulescu) remarcă cum, în astfel de condiții, este greu de evaluat PIB-ul potențial, că este posibil să fim la țnceputul unui nou ciclu de creștere, că nu ar trebui să ne fie teamă de creșteri temporare ale deficitelor bugetare. Sunt probleme cu acest raționament, dar pe care nu îl resping ab initio - - mai ales că și modele macro, cu ajutorul cărora estimăm gap-uri de producție, lucrează cu multă incertitudine. De pildă, inflația tot mai joasă din ultimii ani este în armonie cu ce s-a întâmplat în Uniune, pe fondul recesiunii economice, al importului de bunuri foarte ieftine din afara Europei, căderea prețului țițeiului (deci dezinflație importată). În plus, „deflația“ din iunie 2015 nu poate fi calificată ca fiind autentică; avem de-a face cu un „șoc dezinflaționist“ intern cauzat de scăderea TVA la alimente și servicii alimentare de la 24 la 9%, care a dus rata medie a TVA la circa 16% (sub nivelul mediu al TVA de dinainte de creșterea din iulie 2010 –22%); nu mișcarea lăuntrică a economiei (de genul unei recesiuni prelungite) a generat deflație. Și avem de-a face cu un efect temporar. Deficitele externe mult diminuate prezintă o situație inedită, având în vedere că economia este în relansare. Este de remarcat aici căderea mare a deficitului de cont curent în 2009, când piețele financiare au înghețat și multe firme nu s-au putut finanța (deficitul a scăzut de la circa 12% în 2008 la 4,5% în 2009); a doua scădere a fost în anii 2013 și 2014, la sub 1% din PIB, pe fondul unui export net viguros. Deficitul extern s-a redus și „datorită“ prăbușirii investițiilor, care a redus nevoia de finanțare internă și externă. De notat că și în alte economii emergente europene au fost consemnate evoluții similare, care ar sugera trecerea la un nou model de creștere – cu mai multă economisire internă și orientare de resurse către tradables. Dar este încă prematur să dăm un verdict.

Rămân la opinia, pe care am exprimat-o adesea, că ce se întâmplă în economia autohtonă în anii recenți este mai degrabă „recuperare“, că pentru o creștere sustenabilă de peste 4% anual este nevoie de investiții mai mari. Nu cred că se poate „evada“ din strânsoarea letargiei euroariei (vezi și discuția privind relația între cicluri) oricât am miza pe „upgrade“ de tehnologii și capital uman. Și acest progres costă.

Are sens supravegherea macroprudențială?

Criza financiară a arătat cât de eronate erau presupoziții pe baza cărora operau bănci centrale și guverne și cât de defectuos era cadrul de reglementare și supraveghere al piețelor financiare. A ieșit la iveală unilateralitatea unor teze precum: stabilitatea prețurilor implică stabilitate financiară; piețele funcționează fără imperfecțiuni majore; autoreglementarea (light touch regulation) este de preferat; identificarea de bule speculative nu este posibilă etc. La aceste precepte dezavuate se adaugă revelația că manipulări pe piețele financiare sunt masive și frecvente, că există o mare problemă de conduită a unor entități care decid pe piețe – cum spunea Mark Carney, șeful Băncii Angliei și al Financial Stability Board, „vedem că nu numai unele mere sunt stricate, ci și lăzile în care sunt ținute“. Criza financiară este eșecul unei paradigme bazate pe teza că piețele știu totul, că intervenția publică trebuie să fie minimă. De aici nevoia de reglementare și supraveghere a sistemului financiar, apariția de organisme de supraveghere macroprudențială.

În acest context sunt de judecat și politicile băncilor centrale. Axel Weber (fost șef al Bundesbank) pune degetul mare pe rană când arată că a nu te uita și la agregate monetare a fost o eroare, fiindcă s-a neglijat, între altele, dinamica creditului, au fost subsestimate riscuri sistemice. Iar acolo unde s-a încercat stăvilirea creditului (inclusiv în România), logica pieței unice din UE a emasculat măsurile băncilor centrale. Trebuie spus că intervențiile băncilor centrale de injectare masivă de lichiditate (QEs) în anii recenți au dorit, esențialmente, să evite prăbușirea sistemelor bancare (financiare); efortul de a crea inflație, ceea ce sună a blasfemie pentru un monetarist înveterat, este legat nu numai de ineficacitatea politicii monetare la rate foarte scăzute ale inflației (zero lower bound), ci și de pericolul numit „debt deflation“ (povara datoriilor accentuată în condiții de inflație negativă). Paradigma hayek-iană de interpretare a mișcării prețurilor și a ciclurilor economice poate fascina, dar nu ajută mult în condiții de criză profundă; aici mă despart de colegul Costea Munteanu (vezi textul său din revista 22, 4 august, a.c.). Sunt de acord însă că injecțiile mari de lichiditate repetate au efecte perverse și pot pune sămânța pentru alte crize. Reîntâlnim aici teza ciclului financiar, ipoteza instabilității funciare a sistemului financiar (à la Hyman Minsky).

Ce Policy-mix este potrivit acum?

Deficitul bugetar consolidat a fost de 1,6% în 2014, deficitul de cont curent (extern) 0,6% din PIB, datoria publică pare a se stabiliza la sub 40% din PIB. Ce urmează, având în vedere noua rundă de relaxare fiscală anunțată și noua grilă de salarizare. Nu este cazul să analizăm aici dimensiuni de filosofie economică privind aceste intenții. Contează mult mai mult, în condițiile prezente, să răspundem la întrebări ca:

– are sens să stimulăm consumul, când creșterea acum este condusă de această componentă a cererii agregate și nivelul investițiilor (de care depinde creșterea viitoare) a scăzut foarte mult? Și când s-a operat deja o reducere mare a TVA, care a dus nivelul mediu la circa 16%?

– se poate renunța la segmente importante din producția de bunuri publice cu dezinvoltură, pornind de la ipoteza că statul este cel mai prost administrator? Poate fi, de pildă, infrastructura de bază lăsată în sarcina sectorului privat? Trebuie luptat împotriva corupției și risipei, dar să nu uităm că educația și sănătatea sunt mult subfinanțate (a privatiza aceste domenii în totalitate este de neconceput în politica publică. Despre ce șanse egale am mai putea vorbi într-o societate civilizată?);

– este realistă ipoteza că stimularea consumului ar avea un efect puternic pe latura investițiilor, care să mărească producția de tradables, creșterea potențială a economiei? Am dubii în această privință;

– reducerea TVA de la 24% la 9% la alimente ajută economia internă și mărește inclinația spre conformare (reducerea evaziunii fiscale); este valabilă supoziția și pentru diminuarea de la 24% la 19%?

– are sens mărirea deficitului bugetar în condițiile date, când economia turează probabil peste potențial?

– chiar dacă s-ar admite ipoteza unei creșteri sustenabile de, să zicem, peste 4% din PIB, are sens să mărim deficitele bugetare? Și nu marginal, ci cu peste 2,5%, chiar 3% din PIB (relaxarea fiscală, plus noua grilă de salarizare). Este de reținut că relaxarea fiscală, împreună cu o nouă grila de salarizare ar opera pe ambele laturi ale bugetului prin reduceri de venituri permanente și creșteri de cheltuieli permanente! Este rațional așa ceva?

– poate o înăsprire a politicii monetare compensa un derapaj al politicii fiscale? Dacă în 2008/2009 o relaxare a politicii monetare (cum pledau Radu Crăciun, Florin Câțu și altii) ar fi mărit presiunea pe leu (din cauza gradului înalt de euroizare), acum, o întărire a politicii monetare ar atrage capital speculativ, nu ar avea eficacitatea presupusă în unele scenarii. Există limite evidente la ce poate face politica monetară în condițiile date. Și nici o euroizare scăzută (volum redus al tranzacțiilor denominate în euro) nu ar permite politicii monetare să anihileze un derapaj major al politicii bugetare. Combinația între politica bugetară (fiscală) și cea monetară arată independența limitată a uneia față de cealaltă.

Este o diferență de la cer la pământ între creșterea forțată a datoriei publice în perioada 2009-2014 și cea care ar avea loc acum, prin lărgirea deficitelor bugetare în mod deliberat. În prima perioadă, îndatorarea a fost cauzată de imposibilitatea de a reduce deficitele cvasi-instantaneu. Acum, ar însemna ca deficitele bugetare să urce considerabil într-o perioadă de relansare economică. Imbalanțe (bugetare) ar începe din nou să devină vizibile și, trebuie spus, nu prin eventuale investiții care să mărească potențialul de creștere, ci prin stimularea consumului. Când economia va încetini, în mod inevitabil, deficitele ar crește și datoria publică de asemenea, mergând spre 50% din PIB în câțiva ani. Și deficitele externe ar crește. Foarte ușor se poate trece de la o stare relativ bună la una periculoasă; mai ales că mediul internațional rămâne foarte complicat.

Avem o problemă de gestionare a echilibrelor (dezechilibrelor) în economie, dacă se merge înainte cu noua grilă de salarizare și relaxarea fiscală, așa cum sunt anunțate. Fără analiză temeinică, bazată pe cifre și ipoteze nu fanteziste și fără decizii de bun-simț economic, riscăm să dărâmăm casa din nou.